胡關金：浮動傭金制與券商經紀業(yè)務營銷模式創(chuàng)新
胡關金/國信證券有限責任公司董事長
自20世紀70年代以來，隨著經濟一體化與金融自由化的發(fā)展，國際證券市場傭金制度基本經歷了從固定制到自由制的結構變遷。目前全世界主要的27個證券交易所中，部分交易所實行傭金自由協(xié)商制度；部分交易所實行規(guī)定最低費率、最高費率或在一定區(qū)間內協(xié)商議價方式；還有的交易所實行傭金“有限”協(xié)商制度。中國在加入WTO之后，傭金市場化的步伐也在不斷加快，2002年4月5日，中國證監(jiān)會、國家計委、國家稅務總局聯(lián)合發(fā)布了《關于調整證券交易傭金收取標準的通知》，規(guī)定以3‰為傭金上限。各券商可以自行規(guī)定傭金標準。那么在現(xiàn)階段傭金水平全面下調之后，中國券商的收入構成以及客戶的交易行為究竟會發(fā)生什么樣的變化？本文通過實證分析對上述問題進行研究，并據此提出券商經紀業(yè)務營銷模式創(chuàng)新的基本策略。
一、浮動傭金制對中國券商收入構成的影響
長期以來，中國券商的收入來源主要是經紀業(yè)務的傭金收入、投行業(yè)務的證券發(fā)行費收入和自營業(yè)務中證券差價收入。據統(tǒng)計，1996年至2000年的5年中，手續(xù)費收入分別占國內券商總收入的41、2%、38.4%、36%、32、9%、42．9%。2001年全國97家證券公司的營業(yè)收入構成中，經紀業(yè)務的傭金收入（手續(xù)費收入）比例已高達51、61%、而自營證券差價收入占13、21%、證券發(fā)行收入占5.03%。
由于中國深滬兩交易所的證券交易制度實行的是電腦撮合的指令報價制度，不存在做市商報價制度。因此中國券商的收入中就不可能存在做市商價差收入這一重要來源。那么在指令報價制度下國內券商能否也獲得買賣價差收入呢？根據屈文洲和吳世農（2002）對深圳股市的買賣報價價差結構所進行的實證研究結果，有以下結論：從總體上看，中國股市周一至周五的相對買賣價差沒有顯著差異，同時深圳股市的平均相對買賣價差比紐約股票所和倫敦股票交易所等西方國家主要股票交易所的股票買賣價差要小得多。這一結論就證明了，在中國現(xiàn)行的指令報價的股票交易制度下，基本上不存在所謂的買賣價差，因此它就更不可能成為國內券商的一個收入來源。
早期實行傭金自由化國家的證券經營機構的經營實踐已經證明，降傭受影響最大的莫過于券商。1975年美國實行傭金自由化以前，證券交易手續(xù)費收入平均占券商總收入的約50%，十年后的1985年，手續(xù)費收入不及券商總收入的20%。1999年，在美國紐約證交所會員公司的收入結構中，傭金只占收入總額的15.98%。1998年日本解除傭金管制直接導致了日本大和、日興等一大批證券公司凈利潤的大幅下降。
早期實行傭金自由化國家的券商都曾經歷過的痛苦的業(yè)務調整過程已現(xiàn)實地擺在中國券商面前，具體的影響體現(xiàn)在以下幾方面：
第一，降傭金將直接導致券商收入和利潤的大幅減少。以2001年滬深兩市的股票基金成交金額，如果按新的傭金收取標準的上限計算，全行業(yè)的傭金收入就減少了46.82億元（不考慮券商以前的傭金返還）。以新傭金標準上限為基準，傭金下調10%，全行業(yè)將減少24.52億元的收入。
第二，降傭后有可能惡化券商的競爭環(huán)境。從國外經驗看，傭金自由化后，券商在二級市場的競爭首先聚焦在“價格”上。在價格競爭中，“折價經紀商”“網上折扣經紀商”最具價格競爭優(yōu)勢，它們的定價策略對行業(yè)的價格水平有重大影響。雖然在放開價格管制后，二級市場的競爭除價格競爭外，也增添了其他內容，但價格競爭從來就沒有休止。因此在傭金浮動后的初期，中國券商為爭奪客戶，提高息差收入的價格競爭將不可避免。
第三，目前券商拓展其他業(yè)務的空間有限。發(fā)達國家證券市場的層次多，市場品種豐富，券商開展業(yè)務的空間廣闊。而中國券商的業(yè)務拓展空間有較大局限。以資產管理業(yè)務為例，在80年代，美國人口的老齡化趨向明顯，人們積累了豐厚的儲蓄并對退休后生活有所顧慮，因而越來越重視個人資產的運營，由此對資產管理產生了巨大的需求。而中國居民收入結構、文化意識與發(fā)達國家差異較大，對券商的資產管理需求有限。
總之，傭金降低之后，中國券商所面臨的挑戰(zhàn)或沖擊比實行混合交易制度的國際綜合券商要嚴峻得的多，因為受影響最大的就是構成券商收入半壁江山的經紀業(yè)務收入。
二、降傭后客戶交易行為變化的實證分析
基于大量樣本數(shù)據的實證分析結果表明，從總體上看，降傭對低市值區(qū)間段客戶的影響不太顯著，尤其是10萬元以下的普通散戶，降傭后總成交反而有所減少；其次，在券商營業(yè)部目前所提供的交易頻道中現(xiàn)場交易仍然占主要比重。第三，在非現(xiàn)場交易中，電話委托是最主要的交易頻道，在100萬元以下區(qū)間段客戶群中，電話委托所占比例約在25%-32%，在100萬元以上區(qū)間段客戶群中，電話委托比例顯著下降，200萬元區(qū)間段客戶群的電話委托比例還不到10%。這說明大戶較之中小客戶，更傾向于現(xiàn)場交易，而相對較少采用電話委托；而中小客戶的交易行為正好相反。至于網上委托，目前在所有區(qū)間段客戶群中，所占比例均不超過10%，但無論是網上委托還是其他非現(xiàn)場交易，100萬元以上區(qū)間段客戶群的成交比例都要高于100萬元以下區(qū)間段客戶群，這說明在大戶較之中小客戶可能更容易接受并積極嘗試營業(yè)部所提供的新型交易頻道或經紀業(yè)務的創(chuàng)新。
降傭對不同類型客戶在不同交易頻道之間的轉換產生了顯著影響。對于200萬元以下的中、低市值客戶群，降傭后，繼續(xù)采用現(xiàn)場交易頻道的比例出現(xiàn)了顯著下降。其中對于市值在10萬元以下的普通散戶群，降傭的刺激作用應該是最為明顯，其繼續(xù)采用現(xiàn)場交易的比例減少幅度最大，達到了6.766個百分點。與此同時，他們選擇電話委托的比例上升幅度達到5.158個百分點。這在6大客戶群中，上升幅度是最大的。這應與電話委托的傭金降幅達到34.91%而具有的刺激效應有重要關系。
在200萬元以下的其余3個區(qū)間段客戶群中，降傭后現(xiàn)場交易比例大約都有4個以上百分點的下降，同時交易頻道轉換為電話委托和網上委托的比例明顯上升。但電話委托的比例上升幅度沒有再超過市值在10萬元以下的普通散戶群，但其中10-30萬元和30-100萬元兩個區(qū)間段的客戶群采用網上委托的比例在6個區(qū)間段客戶群中是最高的，這一方面是與降傭有關，另一方面可能與這兩個區(qū)間段客戶群的知識結構、受教育程度及個人素質有很大關系。
對于200萬元以上的兩個高市值區(qū)間段客戶群，我們發(fā)現(xiàn)在降傭后，其交易頻道的轉換模式出現(xiàn)了與前4個中、低市值客戶群相反的特點，即現(xiàn)場交易的比例不降反升，反而是采用電話委托或網上委托的比例出現(xiàn)了不同程度的下降。這說明降傭對大戶或職業(yè)投資者的刺激作用相對是比較低的甚至完全沒有效果。換言之，傭金高低在此類客戶群的交易行為中并不起決定性作用。
實證分析給我們提供的主要結論可以概括如下，高市值客戶群與中小市值客戶群在傭金降低之后的交易行為存在顯著的差異。在交易頻道的轉換上，中小市值客戶群更傾向于采用電話委托和網上委托等傭金降幅較大的非現(xiàn)場交易頻道，即降傭的刺激作用對中小客戶更加明顯；相反，高市值客戶群在降傭后更多選擇現(xiàn)場交易，即降傭對此類客戶群刺激作用并不明顯，但他們同時對網上委托、其他非現(xiàn)場交易表現(xiàn)出較高的興趣和參與意識。
實證分析的上述結論對于券商制定浮動傭金制下經紀業(yè)務基本策略的政策意義在于：細分客戶群，針對不同的客戶群確定不同的傭金定價策略和營銷模式；開拓新的委托方式，開發(fā)新的客戶群；加快券商業(yè)務創(chuàng)新和營銷模式創(chuàng)新。
三、中國券商應對傭金浮動制的基本策略
1、加大經紀業(yè)務營銷模式創(chuàng)新力度，大力拓展客戶群。
面對著日益成熟的市場和投資者，尤其是入世后面臨的更大的挑戰(zhàn)和考驗，券商不僅要重視市場，還要重視客戶需求、重視營銷才有可能在競爭日趨激烈的市場中生存立足和發(fā)展壯大。中國券商還必須進行營銷觀念的創(chuàng)新，樹立品牌營銷意識、創(chuàng)造產品差異、形成業(yè)務特色并且積極進行營銷模式創(chuàng)新，才能真正迎接浮動傭金制的沖擊，促進經紀業(yè)務商業(yè)模式的真正變革。同時券商要在投資者與交易市場之間建立起快捷有效的交易通道，通過網上交易等新興委托方式突破時空、地域限制而拓展客戶，以在更大的交易量、更低的交易傭金之間形成良性循環(huán)。
2、加快業(yè)務創(chuàng)新，減輕對傭金的過分依賴。
面對浮動傭金制的全面實施，券商應開拓新的業(yè)務領域（如資產管理、財務顧問、信息咨詢等），減輕對經紀傭金的過分依賴；通過創(chuàng)新交易品種、交易手段，拓展經紀業(yè)務的種類與范圍，加快業(yè)務創(chuàng)新過程。具體包括：
首先，如何圍繞著已有和未來可預期推出的核心基礎交易產品，來開發(fā)組合產品與增值服務，便成為當前公司層面的創(chuàng)新選擇；通過細分客戶群，設計知識性和個性化的服務來開發(fā)增值服務；代理買賣基金和保險類產品分銷，開發(fā)銀行類的中間業(yè)務產品（如代保管有價證券等）。
其次，在渠道方面，券商應建立廣泛的銷售網點，在目前條件下應重視無形網絡和與其他金融機構的戰(zhàn)略聯(lián)盟的建立。促銷手段也應多樣化，除廣告活動、營業(yè)推廣的、路演等活動外，還可以采取累計折扣、傭金包年、積分計劃（Link Points）等方式加強服務營銷。
第三，加快營業(yè)部的業(yè)態(tài)創(chuàng)新（如巨型化、縮微化、連鎖化等）以及各種虛擬營業(yè)部和實體營業(yè)部的功能整合創(chuàng)新。通過業(yè)務流程重組，進行經紀業(yè)務系統(tǒng)流程系統(tǒng)的創(chuàng)新，提升活動價值，降低運作成本。
3、完善服務內容，構造相對完整的服務體系。
券商的服務可分為五個層次：第一層是為客戶提供交易服務，通過提供交易通道來收取傭金，這是券商最基本的服務；第二層是基本信息股務；第三層，大眾化的咨詢服務；第四層是專業(yè)咨詢服務；第五層是高技術含量的投資組合設計，投資策略分析乃至包攬服務。以上服務層次依序由淺入深，后兩項服務要求有高技術水準的系統(tǒng)來運作，因此只有具備一定條件的證券經營機構才能提供這兩方面服務。
4、不斷優(yōu)化資產與人才結構，提高綜合素質。
券商在傭金競爭中是否具有競爭力，主要體現(xiàn)在兩個方面：一是自身資產結構是否構成傭金下調的障礙，二是人才結構是否具有競爭力。目前，券商營業(yè)網點不具規(guī)模性與不合理布局以及服務與交易資源配置不合理，是經紀業(yè)務拓展的障礙。但網上交易充分發(fā)展并占有主導地位時，過于龐大的營業(yè)部網點與經紀業(yè)務資產規(guī)模，又可能成為“傭金協(xié)商制”下業(yè)務發(fā)展的最大障礙，因此券商應根據所處市場環(huán)境，適時優(yōu)化資產結構和人才結構。
