|
發(fā)改委：宏觀調(diào)控對(duì)股市發(fā)展影響評(píng)估
2004年10月9日
一、宏觀經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)
8月份宏觀經(jīng)濟(jì)中的各項(xiàng)指標(biāo)升降幅度均不大，特別是一些過熱指標(biāo)在經(jīng)過二季度大幅回落后，開始呈現(xiàn)小步履的調(diào)整變化，即宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨于穩(wěn)定和協(xié)調(diào)。一些指標(biāo)如投資增長(zhǎng)和出口增長(zhǎng)仍有一定的回調(diào)空間，但另一些指標(biāo)如工業(yè)增長(zhǎng)、貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)、貸款增長(zhǎng)基本調(diào)整到位。
8月份城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資完成5070.2億元，同比增長(zhǎng)26.3%，比上月有較大幅度的回落，回落4.9個(gè)百分點(diǎn)，這可能意味著投資增長(zhǎng)開始進(jìn)入第二輪回調(diào)，只是第二輪回落可能將要比第一輪回落要溫和得多。我們認(rèn)為，6月和7月投資增長(zhǎng)的連續(xù)兩個(gè)月的反彈與房地產(chǎn)進(jìn)入施工旺季及前期降幅過大有關(guān)。投資增長(zhǎng)有繼續(xù)向15-20%回落的要求。另一個(gè)有明顯回落傾向的指標(biāo)是出口增長(zhǎng)，8月份出口增長(zhǎng)高達(dá)37.5%，比上月快速4.6個(gè)百分點(diǎn)，這與去年8月增長(zhǎng)基數(shù)較低有關(guān)，但9月份以后出口增長(zhǎng)基數(shù)明顯較高，再加上出口增長(zhǎng)也存在較明顯的內(nèi)在調(diào)整壓力，因此，四季度出口增長(zhǎng)存在較強(qiáng)的回調(diào)要求。
與投資增長(zhǎng)再次回落不同，工業(yè)增長(zhǎng)和金融指標(biāo)增長(zhǎng)進(jìn)一步下調(diào)的空間有限。8月份規(guī)模以上工業(yè)增加值完成4544.5億元，同比增長(zhǎng)15.9%，比上月回升0.4個(gè)百分點(diǎn)，比一季度和上年同期分別回落1.8個(gè)和1.2個(gè)百分點(diǎn)。1-8月累計(jì)，工業(yè)增加值達(dá)到33910.77億元，同比增長(zhǎng)17.1%，比一季度回落0.6個(gè)百分點(diǎn)。15-16%工業(yè)增長(zhǎng)對(duì)應(yīng)的GDP增長(zhǎng)大致為8%-8.5%，這可以認(rèn)為是中國(guó)經(jīng)濟(jì)當(dāng)前階段可持續(xù)增長(zhǎng)的水平，因此我們工業(yè)增長(zhǎng)調(diào)整已基本到位。貨幣供應(yīng)量M1和M2增長(zhǎng)本月末繼續(xù)回落，分別增長(zhǎng)13.6%和15.1%，分別比上月末回落1.4個(gè)和0.2個(gè)百分點(diǎn)，從近幾年的歷史經(jīng)驗(yàn)看，目前貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)已接近“調(diào)整型增長(zhǎng)”階段的水平，即同樣是調(diào)整基本到位.如果M1和M2增幅繼續(xù)回落，可能對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生相當(dāng)不利的影響。另外，貸款增長(zhǎng)繼續(xù)大幅放慢的可能性也較小。8月末金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)人民幣貸款增加額為1156.69億元，比上年同期少增1629.5億元，其中短期貸款和長(zhǎng)期貸款分別比上年同期少增792.4億元和590.3億元，已連續(xù)5個(gè)月少增，這樣的金融緊縮應(yīng)該可以說已經(jīng)基本到位。金融運(yùn)行持續(xù)偏緊的形勢(shì)說明，加息要慎重，加息不能僅看CPI增長(zhǎng)，即使看CPI增長(zhǎng)也要看它的可能趨勢(shì)，在金融運(yùn)行已經(jīng)持續(xù)偏緊的情況下，加息將會(huì)可能對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生過度緊縮的不良效果，這與當(dāng)前企業(yè)虧損增加、應(yīng)收帳款增幅明顯上升、一些行業(yè)產(chǎn)能過度釋放等結(jié)合，可能使經(jīng)濟(jì)再次陷入輕度通貨緊縮的狀態(tài)。結(jié)合價(jià)格上漲動(dòng)力將減弱的判斷，我們認(rèn)為，今年內(nèi)加息的可能性較小。
在近幾年居民收入增長(zhǎng)有所加快及今年農(nóng)民收入大幅反彈的作用下，消費(fèi)增長(zhǎng)繼續(xù)保持較快增長(zhǎng)趨勢(shì)。8月份社會(huì)消費(fèi)品零售總額為4262.7億元，同比增長(zhǎng)13.1%，比上年同期加快3.2個(gè)百分點(diǎn)，今年消費(fèi)對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率將趨于上升，適當(dāng)控制投資增長(zhǎng)、繼續(xù)促進(jìn)消費(fèi)增長(zhǎng)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的快速增長(zhǎng)的重要條件。
總之，宏觀經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性過熱問題已經(jīng)得到較明顯的抑制，經(jīng)濟(jì)正在朝健康協(xié)調(diào)的方向發(fā)展。
二、此輪宏觀調(diào)控對(duì)股市發(fā)展的影響評(píng)估
宏觀調(diào)控?zé)o疑是前期推動(dòng)股市大幅調(diào)整的一個(gè)重要原因，但這僅是一種短期性的效果，宏觀調(diào)控的中長(zhǎng)期效果是，將有利于股市穩(wěn)定健康發(fā)展。
（一）短期影響巨大，但存在相當(dāng)大的結(jié)構(gòu)差異
宏觀調(diào)控對(duì)股市的短期巨大影響來自于以下方面：
（1）使投資者信心有明顯動(dòng)搖。一是由于對(duì)此輪宏觀調(diào)控的性質(zhì)把握不清，造成人們對(duì)宏觀調(diào)控效果存在過多的疑慮，主要是擔(dān)心經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將出現(xiàn)大幅回落。此輪宏觀調(diào)控在我們看來，只是對(duì)經(jīng)濟(jì)剛剛進(jìn)入新一輪快速增長(zhǎng)周期中出現(xiàn)的一些不健康、不穩(wěn)定的因素（房地產(chǎn)局部泡沫引起）進(jìn)行“消腫”，并不是典型意義的周期性政策調(diào)整，消除這塊不健康的“腫塊”之后，中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)將會(huì)繼續(xù)運(yùn)行于快速增長(zhǎng)軌道之中，因此，此輪宏觀調(diào)控從性質(zhì)和效果將明顯不同于1993年。這是前期股市大幅調(diào)整面臨的最大的宏觀面壓力。
（2）宏觀調(diào)控在客觀上造成社會(huì)資金收緊，對(duì)股市增長(zhǎng)造成了相當(dāng)強(qiáng)的收縮效應(yīng)。這在三個(gè)方面得到反映：一是整個(gè)資金供給明顯減少，對(duì)中國(guó)這種嚴(yán)重依賴于短期資金運(yùn)作的股市必然產(chǎn)生資金流不足壓力；二是一些長(zhǎng)期投資資金（德隆系）在面臨資金鏈的斷裂后崩盤對(duì)股市增長(zhǎng)的信心造成十分巨大的負(fù)面影響；三是因通貨膨脹率的上升、對(duì)投資控制效果的懷疑等，為股市發(fā)展增加了相當(dāng)多的不確定性因素。
（3）宏觀調(diào)控對(duì)產(chǎn)業(yè)的不同影響在股市上得到了較充分的反映。宏觀調(diào)控政策對(duì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的影響分三類。第一類是影響巨大的行業(yè)，主要包括鋼鐵、有色金屬和水泥等宏觀調(diào)控重點(diǎn)關(guān)注的行業(yè)，房地產(chǎn)行業(yè)也在此列，只是目前調(diào)控效果還未得到充分反映。其中對(duì)鋼鐵行業(yè)增長(zhǎng)影響最大，鋼鐵行業(yè)投資由前2個(gè)月的增長(zhǎng)172.6%回落到1-7月累計(jì)僅增長(zhǎng)44.2%，回落128.4個(gè)百分點(diǎn)，月均降幅達(dá)25個(gè)百分點(diǎn)，6月和7月投資分別增長(zhǎng)9.6%和14.7%，基本回落到正常的增長(zhǎng)區(qū)間。鋼鐵產(chǎn)量增長(zhǎng)回落也十分明顯，5月份最低，僅增長(zhǎng)14%，從趨勢(shì)來講，鋼鐵行業(yè)產(chǎn)量增長(zhǎng)正在由前期的25%左右的超常增長(zhǎng)逐步回落到15%左右的平穩(wěn)增長(zhǎng)區(qū)間；有色金屬和水泥產(chǎn)量增長(zhǎng)降幅同樣巨大，但呈現(xiàn)增幅回落明顯大于這兩類產(chǎn)品的投資增幅的特點(diǎn)。
第二類是影響較小或與宏觀調(diào)控政策關(guān)系不大的行業(yè)。這類產(chǎn)業(yè)包括兩種類型，一種是是與宏觀調(diào)控關(guān)系較小的行業(yè)，如食品類，其投資的過快增長(zhǎng)及迅速回落主要是受糧食短期性供給不足的驅(qū)動(dòng)，其中價(jià)格上漲起著關(guān)鍵性作用，還有如外貿(mào)出口、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)（如電子通信行業(yè)）、醫(yī)藥工業(yè)、旅游業(yè)等；第二種也是與宏觀調(diào)控調(diào)控政策關(guān)系較小，但產(chǎn)業(yè)波動(dòng)的主要原因是源于市場(chǎng)需求的內(nèi)在變化，如汽車行業(yè)，其投資增長(zhǎng)波動(dòng)較小但產(chǎn)出和銷售增長(zhǎng)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，一些專家認(rèn)為汽車增長(zhǎng)的變化主要是受宏觀調(diào)控政策的影響，我們則持不同的看法，認(rèn)為汽車增長(zhǎng)的劇烈調(diào)整主要是受市場(chǎng)需求因素的影響，即汽車工業(yè)發(fā)展開始由爆發(fā)性增長(zhǎng)階段過渡到一般的快速增長(zhǎng)階段，而短期內(nèi)降價(jià)過猛對(duì)消費(fèi)者的購(gòu)車行為產(chǎn)生了相當(dāng)大的負(fù)面影響，從而強(qiáng)化了汽車市場(chǎng)的波動(dòng)，汽車工業(yè)長(zhǎng)期快速增長(zhǎng)的趨勢(shì)不變，而且其在中國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)和競(jìng)爭(zhēng)力提高中的作用將會(huì)越來越明顯。
第三類是宏觀調(diào)控不僅沒有對(duì)其產(chǎn)生負(fù)面影響，而且對(duì)其投資和產(chǎn)出形成較明顯的刺激效應(yīng)的行業(yè)。這些行業(yè)主要是一些瓶頸行業(yè)，包括農(nóng)業(yè)、采掘業(yè)、電力、運(yùn)輸、石油等行業(yè)。表2顯示，今年以來電力投資一直保持50%高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)；采掘業(yè)和交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)投資均處于20%的高增長(zhǎng)水平；石油化工業(yè)投資1-2月增長(zhǎng)25.9%，隨后逐月上升，1-6月份累計(jì)投資增長(zhǎng)高達(dá)132.4%，盡管7月份出現(xiàn)了較明顯的回落，但仍然保持高增長(zhǎng)趨勢(shì)。
宏觀調(diào)控政策對(duì)這些行業(yè)投資和產(chǎn)出的不同影響在股市上也得到了較充分的反映，除少數(shù)繼續(xù)受政策支持的企業(yè)如武鋼和寶鋼，其他多數(shù)鋼鐵股的價(jià)格大幅調(diào)整，汽車股跌幅同樣巨大，但電力、石油石化、煤炭等行業(yè)股價(jià)明顯抗跌。
（二）股市已經(jīng)渡過了對(duì)宏觀調(diào)控的不適應(yīng)期，宏觀調(diào)控對(duì)股市的積極效應(yīng)將逐步顯現(xiàn)
首先，宏觀經(jīng)濟(jì)中不健康不穩(wěn)定因素的逐步減少有利于股市穩(wěn)定健康增長(zhǎng).去年以來的經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)中存在相當(dāng)大的不穩(wěn)定和不健康因素，需要通過宏觀調(diào)控予以消除。因此，隨著這些不穩(wěn)定和不健康因素的逐步減少，將使得股市發(fā)展的宏觀面更加穩(wěn)定和健康。最近一周來股市出現(xiàn)了大幅回升的走勢(shì)，一方面與政策面暖風(fēng)頻吹有關(guān)，另一方面，也是股市投資者對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)避免了大起大落、保持平穩(wěn)快速增長(zhǎng)的一種預(yù)期反映。我們預(yù)計(jì)，GDP增長(zhǎng)在今后一兩年內(nèi)將穩(wěn)定在8%-9%的可持續(xù)增長(zhǎng)水平，投資增長(zhǎng)繼續(xù)適度回落而消費(fèi)增長(zhǎng)穩(wěn)中趨升，通貨膨脹率保持可承受和可調(diào)控的適度水平（3%-5%），這為股市的平穩(wěn)發(fā)展創(chuàng)造了十分有利的宏觀環(huán)境。
其次，盡管宏觀調(diào)控對(duì)短期產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)產(chǎn)生了不同的影響，但中長(zhǎng)期看將有利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的改善和優(yōu)化，從而支撐股市中長(zhǎng)期向好。經(jīng)過此輪結(jié)構(gòu)優(yōu)化導(dǎo)向的宏觀調(diào)控，產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)中存在的較嚴(yán)重的結(jié)構(gòu)失衡問題有望明顯改善和優(yōu)化，特別是工業(yè)內(nèi)部增長(zhǎng)的結(jié)構(gòu)矛盾將明顯緩解。一是輕重工業(yè)增長(zhǎng)失衡正在得到明顯改善，輕重工業(yè)增長(zhǎng)率的差距明顯縮小，由3月份最大相差5.3個(gè)百分點(diǎn)縮小為最近的不足2個(gè)百分點(diǎn)。重化工業(yè)加快增長(zhǎng)是新一輪快速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的一種主要結(jié)構(gòu)推動(dòng)力，但這種增長(zhǎng)要保持可持續(xù)性，既要得到輕工業(yè)和資源工業(yè)的強(qiáng)力支持，又要與中長(zhǎng)期的潛在需求增長(zhǎng)能力相適應(yīng)。二是過熱行業(yè)生產(chǎn)增長(zhǎng)明顯放慢而瓶頸部門得到明顯加強(qiáng)，鋼材和水泥生產(chǎn)速度分別由3月份增長(zhǎng)26.6%和23%逐月大幅回落至18.5%和11%，十種有色金屬、平板玻璃等生產(chǎn)增長(zhǎng)速度也明顯放慢；同時(shí)，瓶頸部門產(chǎn)出始終保持了高增長(zhǎng)，1-7月份，發(fā)電量增長(zhǎng)15.2%；貨運(yùn)量增長(zhǎng)13.9%，而去年同期則為下降0.4%。三是重點(diǎn)調(diào)控產(chǎn)業(yè)的內(nèi)部結(jié)構(gòu)優(yōu)化，如鋼鐵行業(yè)中，技術(shù)含量高、進(jìn)口替代型的鋼材產(chǎn)品繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)，而技術(shù)含量低且前期產(chǎn)能擴(kuò)張過猛的鋼材產(chǎn)量（建筑類鋼材）增長(zhǎng)大幅放慢。四是新的主導(dǎo)型產(chǎn)業(yè)在經(jīng)過不穩(wěn)定的爆發(fā)增長(zhǎng)期后將進(jìn)入穩(wěn)定快速增長(zhǎng)期，股市增長(zhǎng)的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)將更加穩(wěn)定和強(qiáng)勁。
進(jìn)一步說，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和優(yōu)化將在以下三方面對(duì)股市形成重要支撐。一是新的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)進(jìn)入中長(zhǎng)期的穩(wěn)定快速增長(zhǎng)期將為股市培育“大藍(lán)籌”概念提供強(qiáng)勁的支持力，我們認(rèn)為未來股市增長(zhǎng)中最具潛力的行業(yè)仍然是汽車、裝備、能源電力及電子行業(yè)，在重化工業(yè)化階段，這些行業(yè)具有更大更持久的成長(zhǎng)空間，而且其在產(chǎn)業(yè)規(guī)模化發(fā)展上更加突出，對(duì)其他關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)的帶動(dòng)性也最強(qiáng)，因此，是中國(guó)股市中醞釀“大藍(lán)籌”概念的主要源泉；二是對(duì)過熱行業(yè)實(shí)施宏觀調(diào)控，將有利于上市公司整體業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)，使股市增長(zhǎng)的業(yè)績(jī)基礎(chǔ)更加穩(wěn)定、持續(xù)�？可贁�(shù)幾個(gè)別行業(yè)業(yè)績(jī)的爆發(fā)性增長(zhǎng)支持股市增長(zhǎng)，不僅存在相當(dāng)大的不穩(wěn)定性和不可持續(xù)性，而且只會(huì)使股市投機(jī)性更強(qiáng)，股市的穩(wěn)定增長(zhǎng)需要上市公司整體業(yè)績(jī)的穩(wěn)定改善；三是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、優(yōu)化將提高上市公司整體資源配置效率，特別是將為上市公司市場(chǎng)兼并重組創(chuàng)造更多的機(jī)會(huì)，從而有利于活躍資本市場(chǎng)及提高資本市場(chǎng)的資源配置效率。
總之，未來一段時(shí)間內(nèi)中國(guó)股市增長(zhǎng)不僅將得到政策層面的強(qiáng)勁支持，主要體現(xiàn)在“國(guó)九條”落實(shí)，而且體現(xiàn)在經(jīng)過此輪結(jié)構(gòu)導(dǎo)向的宏觀調(diào)控后宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行將更加穩(wěn)定健康、增長(zhǎng)更加具有內(nèi)在動(dòng)力，同時(shí)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和優(yōu)化將有利于一批“大藍(lán)籌股”的形成，顯著增強(qiáng)股市在資源配置上的作用。（來源/中國(guó)證券報(bào)，作者/遠(yuǎn)東證券、國(guó)家發(fā)改委經(jīng)濟(jì)研究所聯(lián)合課題組）
|
